Column-QE-Skeptiker befürchten, dass die Fed in einem Loch steckt :Mike Dolan Von Reuters


©Reuters. DATEIFOTO: Das Gebäude der US-Notenbank ist am 18. März 2008 in Washington abgebildet. REUTERS/Jason Reed/Dateifoto

Von Mike Dolan

LONDON (Reuters) – Wenn der US-Bankenstress in diesem Monat zumindest etwas der Kürzung ihrer Mammutbilanz durch die Federal Reserve zu verdanken ist, dann könnte die Zentralbank jetzt feststellen, dass sie tiefer in ein Loch gräbt, das sie selbst verursacht hat.

Langjährige Kritiker der „quantitativen Lockerung“ (QE) machen seit mehr als einem Jahrzehnt die Zentralbankpolitik des Anleihekaufs und der Bilanzausweitung für viele der weltweiten Übel verantwortlich – von Vermögensblasen und Ungleichheit bis hin zum Übergreifen auf ärmere Volkswirtschaften und die jüngste Inflationsspitze.

Einige Argumente stapeln sich, viele weniger.

Verteidiger berufen sich auf die periodische Notwendigkeit, größere Übel wie Deflation und Depression flexibel zu bekämpfen, wenn die offiziellen Zinssätze Null erreichen. Ökonomen, die davon besessen sind, die Geldmenge im System genau zu kalibrieren, lehnen QE als Instrument ab.

Aber der plötzliche Anstieg des Bankenstresses in diesem Monat hat viele dazu veranlasst, einen Prozess zu überdenken, der immer noch weitgehend unverstanden ist.

Zwei Wochen voller Turbulenzen bei mittelgroßen US-Banken folgen auf nur neun Monate, in denen die Fed ihre übergroße Bilanz abgebaut hatte, die während der Pandemie einen Höchststand von fast 9 Billionen US-Dollar erreichte. Diese als „quantitative Straffung“ (QT) bezeichnete Kehrtwende erfolgte parallel zu den steilsten Zinserhöhungen seit Jahrzehnten.

Die plötzliche Wiederausweitung dieser Bilanz letzte Woche – die eher auf Notfall-Backstops der Banken abzielt, die ihre Einlagen stützen, als auf eine neue QE-Runde per se – wirft große Fragen auf, ob die Fed-Bilanz jetzt auf diesem Niveau feststecken könnte, selbst wenn Zinsen steigen wieder.

Sicherlich können die vier gescheiterten Banken, die bisher von der Krise erfasst wurden, aus einer Vielzahl von Gründen als Ausreißer angesehen werden, die mit schlechtem Risikomanagement oder unzureichender oder inkonsistenter Aufsicht und Regulierung zusammenhängen.

Aber Kritiker hatten mindestens sechs Monate lang davor gewarnt, dass QT gerade wegen des einseitigen Verhaltens der Banken in Bezug auf den Kauf und Verkauf von Vermögenswerten durch Zentralbanken möglicherweise verkürzt werden muss.

In einem Papier, das der Fed in Jackson Hole im August vorgestellt und diese Woche aktualisiert wurde, zeigten der ehemalige Chefökonom des Internationalen Währungsfonds und Gouverneur der Reserve Bank of India, Raghuram Rajan, und andere Ökonomen, dass QT nicht nur eine Spiegelumkehr von Dollar zu Dollar sein würde der ursprünglichen Bilanzausweitung und können Banken anfällig für Liquiditätsschocks machen.

Unter Berufung auf die Erfahrung der Fed in den Jahren 2018 und 2019, als sie nach ihrer letzten QT-Runde Notfall-Liquiditätsfenster einrichten musste, war der Hauptpunkt des Papiers, dass Geschäftsbanken die durch QE aufgebauten Reservevermögen mit Verbindlichkeiten in Form von Einlagen oder Kreditlinien abgleichen.

Aber die kurze Geschichte von QE zeigt, dass die beiden letzteren nicht unbedingt nachziehen, wenn die ersteren schrumpfen, und diese Asymmetrie für viele schwächere Banken zu Finanzstabilitätsrisiken führt, wenn die Einlagen schrumpfen und ihre Ersatzvermögenswerte an Marktwert verlieren – sogar die die „sichersten“.

„Illiquiditätsepisoden können die Zentralbanken dazu zwingen, den Prozess des Rückzugs von Reserven zu verlangsamen. Finanzielle Stabilität und monetäre Ziele der Zentralbanken könnten dann in Konflikt geraten“, schloss Rajan, Viral Acharya von der New York University, Rahul Chauhan von der University of Chicago und Sascha Steffen von der Frankfurt School of Finanzen und Management.

Grafik: Fed QT in Frage? https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/znpnblxwdpl/One.PNG Grafik: Ein Bilanzrückschlag für die Fed, https://www.reuters.com/graphics/USA-FED/CREDIT/byvrlmldeve/chart_eikon .jpg ILLIQUIDTY EPISODEN

Dies könnte zu einer Falle werden, die längerfristig eine Normalisierung der Bilanz verhindert, sagten sie.

„Wenn aggregierte Liquiditätsengpässe zu systemischem Liquiditätsstress führen, kann eine zusätzliche Liquiditätsbereitstellung durch die Zentralbanken das Problem vorübergehend lösen, aber auch das zugrunde liegende Verhalten verstärken, das überhaupt zu den Engpässen geführt hat.“

Besser bemessene und vorausschauendere Liquiditätsvorschriften, Anreize für längerfristige Einlagen während QE-Phasen und ein Überdenken von Stresstests seien Optionen, schrieben sie.

Die Autoren verwiesen auf den relativen Erfolg der Bank of England, die es Ende letzten Jahres geschafft hatte, ihre QT-Pläne nur vorübergehend einzustellen, da sie gezwungen war, in den Anleihenmarkt einzugreifen, um den Stress der Pensionskassen zu lindern, nachdem ein verpfuschtes britisches Staatsbudget einen Run auf den Gilt-Markt ausgelöst hatte im September.

Wie Kroll-Chefökonomin Megan Greene Ende letzten Monats in einem Gastkommentar der Financial Times beschrieb, könnte QE einfach wie „Hotel California“ sein, wo der Text des Eagles-Songs darauf besteht, „du kannst auschecken, aber du kannst niemals gehen“.

Während sich die Fed diese Woche trifft, sind sich die Märkte immer noch nicht sicher über die politischen Auswirkungen dieser Bankenexplosion im März. Während eine Mehrheit jetzt einen weiteren Anstieg des Zinssatzes um ein Viertel erwartet, werden viele die Signale genau beobachten, wie vorübergehend sich die jüngsten Liquiditätsvorkehrungen für Notfälle erweisen werden.

Die Liquiditätsoperationen der Banken zeigten, dass die Bilanz der Fed in der letzten Woche um rund 300 Mrd.

Und JPMorgan (NYSE:) schätzt, dass die Fed 440 Mrd.

Aber wie das Bilanz-Wirrwarr der Fed im Gesamtkontext der Geldpolitik der Fed zu interpretieren ist, bezweifeln Ökonomen Morgan Stanley (NYSE:) betonte, wie unterschiedlich die jüngsten Rettungsaktionen für Kredite an die Gesamtwirtschaft sein würden.

Die Ankäufe von Vermögenswerten der Fed unterschieden sich in ihrer Auswirkung auf die Weitervergabe von Krediten erheblich von Notkrediten.

„Es wird nicht verhindern, dass die bereits strengen Kreditvergabestandards in der gesamten Bankenbranche noch strenger werden. Es wird auch nicht verhindern, dass die Kosten für Einlagen steigen und dadurch die Nettozinsmargen unter Druck setzen“, schrieb Mike Wilson von Morgan Stanley am Sonntag. “Das Risiko einer Kreditklemme ist erheblich gestiegen.” Grafik: Die Chancen stehen fest für eine Zinserhöhung der Fed um 25 Basispunkte, https://www.reuters.com/graphics/USA-RATES/FEDWATCH/dwvkdkznmpm/chart_eikon.jpg Grafik: The Discount Window, https://www.reuters. com/graphics/USA-FED/DISCOUNT/egvbyorakpq/chart_eikon.jpg

Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters

(von Mike Dolan, Twitter: @reutersMikeD; Redaktion von Emelia Sithole-Matarise)

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