CZentralbanken werden nervös wegen der Inflation. Fast überall steigt der Druck auf die Lebenshaltungskosten und die entspannte Stimmung des letzten Herbstes ist einer Dringlichkeit gewichen, die bald in Panik umschlagen könnte.
In den USA, wo die Inflation so hoch wie seit vier Jahrzehnten ist, heißt es an der Wall Street, dass die US-Notenbank bis Ende des Jahres jede Gelegenheit nutzen wird, um die Zinsen zu erhöhen, insgesamt sieben Mal.
Die Inflationszahlen für das Vereinigte Königreich werden am Mittwoch veröffentlicht, und obwohl in diesem Monat kaum eine Änderung gegenüber den im Dezember verzeichneten 5,4 % zu erwarten ist, werden bis zum Frühjahr weitere Anstiege erwartet. Die Prognosen der Bank of England sind mit Vorsicht zu genießen, da sie im vergangenen Jahr falsch waren, aber für das, was es wert ist, prognostiziert Threadneedle Street jetzt eine Inflation von knapp über 7 %.
Die Bank of England und die Fed sind jetzt hartnäckig, weil sie so lange gewartet haben, bevor sie Schritte unternehmen, um die Inflation einzudämmen. Die Volkswirtschaften der USA und Großbritanniens, so heißt es, überhitzen sich, da die Bedrohung durch die Pandemie nachlässt, was unter anderem darauf zurückzuführen ist, dass die Zentralbanken die Anhebung der Kreditkosten verzögert haben.
Dies mag ein überzeugendes Argument sein, aber die Vorstellung, dass sich die USA, Großbritannien und die großen Volkswirtschaften der Eurozone inmitten eines ungezügelten Booms befinden, entspricht nicht den Tatsachen. Die am schnellsten wachsende G7-Wirtschaft in den letzten zwei Jahren waren die USA, wo die Produktion um durchschnittlich 1,5 % gestiegen ist. Das zweitbeste Land war Frankreich, wo das Wachstum im Durchschnitt weniger als 0,5 % pro Jahr betrug. Die britische Produktion liegt 0,4 % unter dem Niveau vor der Pandemie, während Deutschland und Italien noch mehr Boden gutmachen müssen.
Woher kommt also die Inflation? Die Antwort ist, dass die Preise aufgrund von Druck auf der Angebotsseite schneller steigen als zuvor. Als die Volkswirtschaften Beschränkungen aufhoben und die Nachfrage zu normaleren – wenn auch nicht boomenden – Bedingungen zurückgekehrt ist, sind schwerwiegende Engpässe entstanden. Alles, von Computerchips bis hin zu Erdgas, war knapp, und das hat die Inflation in die Höhe getrieben.
Das war die Erklärung, die die Fed und die Bank of England letzten Sommer und Herbst herausbrachten, als der Preisdruck zum ersten Mal zu greifen begann, und sie war im Großen und Ganzen richtig. Ja, sagten sie, die Zinssätze müssten von ihrem Notfallniveau angehoben werden, aber es bestehe keine große Dringlichkeit, weil ihre Volkswirtschaften immer noch unter dem operierten, wo sie ohne Covid-19 gewesen wären. In jedem Fall hätte eine Erhöhung der Kreditkosten keine Auswirkungen auf die globalen Energiepreise.
Die Bank of England hatte ein zusätzliches Problem, nämlich dass Rishi Sunak im vergangenen Herbst einen Teil der Unterstützung, die das Finanzministerium für die Wirtschaft bereitgestellt hatte, zurücknahm. Im Nachhinein hat das Ende des Urlaubs nicht zu dem befürchteten Anstieg der Arbeitslosigkeit geführt, aber das war damals noch nicht absehbar. Infolgedessen reagierte der geldpolitische Ausschuss der Bank auf die Straffung der Geldpolitik der Kanzlerin, indem er die Zinssätze niedriger hielt, als sie sonst gewesen wären. Wie das Nationale Institut für Wirtschafts- und Sozialforschung letzte Woche betonte, wäre es vorzuziehen gewesen, wenn die Politik umgekehrt gewesen wäre und ein weniger aggressiver Ansatz von Sunak der Bank Raum für bescheidene Zinserhöhungen gegeben hätte.
Die Bank of England und die Fed stellten daraufhin fest, dass der Preisdruck stärker war als vorhergesagt, während die Arbeitslosigkeit schneller zurückging. Dies ließ Bedenken aufkommen, dass die Arbeitnehmer die Verhandlungsmacht eines angespannten Arbeitsmarktes nutzen würden, um höhere Löhne zu erhalten. Wenn beispielsweise eine jährliche Inflationsrate von 7,5 % in den USA zu Gehaltssteigerungen von 8 % führen würde, würde eine Lohn-Preis-Spirale einsetzen, die an die 1970er Jahre erinnert.
Kurzfristig dürfte der Inflationsdruck anhalten. Die ersten drei Monate des Jahres 2022 werden ein Echo des letzten Sommers sein, da die Beschränkungen aufgehoben und die Volkswirtschaften geöffnet werden. Diejenigen, die während des Lockdowns Ersparnisse aufgebaut haben, haben jetzt Geld übrig, um ein neues Auto zu kaufen oder einen Auslandsurlaub zu buchen. Unternehmen werden Schwierigkeiten haben, offene Stellen zu besetzen, während die Energiekosten hoch bleiben werden, solange die Gefahr einer Invasion der Ukraine besteht. Die Kosten für ein Barrel Öl nähern sich bereits der 100-Dollar-Marke.
Ab dem Frühjahr sieht es deutlich kniffliger aus. Im Vereinigten Königreich steigen sowohl die Energiekosten als auch die Steuern im April, und vielen Arbeitnehmern wird klar werden, dass ihre Löhne nicht mit der Inflation Schritt halten. Kostensteigerungen, die ursprünglich inflationär waren, werden deflationär, da sie die Kosten für Unternehmen erhöhen und die Kaufkraft der Verbraucher drücken.
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Vor diesem Hintergrund muss die Bank of England ihre Reaktion sorgfältig kalibrieren (ebenso wie die Fed). Die Zentralbanken sind eindeutig der Ansicht, dass ihre Glaubwürdigkeit gefährdet sein wird, wenn sie zulassen, dass die Inflation Fuß fasst, und das bedeutet einen aggressiveren Ansatz bei den Zinssätzen, als noch Ende letzten Jahres für wahrscheinlich gehalten wurde.
Und es gibt einen Weg, wie Zentralbanken mit intakter Glaubwürdigkeit hervorgehen können. Wenn sie zu Recht glauben, dass die Inflation derzeit ein angebotsseitiges Problem ist, ist nur eine begrenzte Straffung der Politik erforderlich. Die Inflation wird mit nur einem geringen Anstieg der Arbeitslosigkeit zurückgehen. Die Bank und die Fed werden dann die Helden der Stunde sein.
Es gibt natürlich ein alternatives Szenario, in dem die Zentralbanken hart handeln, aber dennoch ihre Glaubwürdigkeit beschädigen, was passieren wird, wenn sie den Schmerz, der ihren Volkswirtschaften bereits durch übermäßige Zinssätze zugefügt wird, noch verstärken. Das wachsende Risiko dafür würde die Erholung Anfang 2022 schnell in die Rezession Anfang 2023 verwandeln.