Von Mike Dolan
LONDON (Reuters) – Die in dieser Woche beschlossenen richtungsweisenden Zinssenkungen der G7-Staaten widerlegen die Vorstellung, das genaue Erreichen eines Inflationsziels von zwei Prozent sei eine Voraussetzung für Maßnahmen der Notenbanken oder überhaupt sinnvoll. Sie könnten auch die Denkweise der US-Notenbank und der Bank of England beeinflussen.
Die Europäische Zentralbank und die Bank von Kanada, die vier der größten G7-Volkswirtschaften abdecken, haben am Mittwoch und Donnerstag die Zinsen gesenkt. Dies war die erste Kehrtwende nach einer rund zwei Jahre währenden Straffung der Geldpolitik, mit der die Inflationsschübe nach der Pandemie eingedämmt werden sollten.
Beide Länder kündigten ihre Senkungen deutlich an, obwohl die Inflationsrate noch immer über den Zielvorgaben von 2,0% liegt – 2,6% in der Eurozone und 2,7% in Kanada. Die Kernraten ohne Energie- und Lebensmittelpreise sowie andere volatile Preise liegen genauso hoch.
Haben sie voreilig gehandelt?
Die Gründe dafür sind gut dokumentiert: Die Notenbanken beharren weiterhin auf der Erreichung der Ziele, prognostizieren für die nächsten ein bis zwei Jahre Erfolge an dieser Front und behaupten, ihre Politik sei präventiv, da sie die Beschränkungen für langsam wachsende Volkswirtschaften nur ein wenig lockere.
Doch der Zeitpunkt offenbart auch, welchen Spielraum die Notenbanken in Bezug auf vermeintlich präzise Zielvorgaben haben – und dass es ohnehin ein sinnloses Unterfangen sein könnte, die Inflation auf ein Zehntel eines Prozentpunkts genau an einen ziemlich willkürlichen Zielwert heranzubringen.
Viele Politiker und Ökonomen bezweifeln, ob eine punktgenaue Zielsetzung sinnvoll ist. Sie verweisen auf zahlreiche Angebotsverzerrungen bei vielen Komponenten der Inflationskörbe und machen sich Sorgen über einen größeren Schaden für die Volkswirtschaften, nur um eine Zwei-Prozent-Glocke zu läuten.
Nachdem es gelungen ist, die Inflationsraten auf ein Viertel der im Jahr 2022 verzeichneten Höchstwerte zu drücken, erscheint manchen das Risiko, eine Rezession und einen Anstieg der Arbeitslosigkeit herbeizuführen, nur um einen letzten halben Prozentpunkt einzubüßen, als ein übermäßig hoher Preis.
Dies gilt insbesondere dann, wenn – wie ihre eigenen Prognosen und die Preisentwicklung auf den Finanzmärkten nahelegen – das Risiko eines deutlichen Wiederanstiegs der Inflation als gering eingeschätzt wird.
Anschließend verlagert sich die Debatte auf den Grad der „Restriktion“ der Politik – der vor allem danach beurteilt wird, wie weit die aktuellen Leitzinsen über dem angenommenen „neutralen“ Niveau liegen, das die Wirtschaftstätigkeit weder länger bremsen noch ankurbeln würde.
Dies allein lässt den meisten Zentralbanken viel Spielraum.
Auch wenn erhebliche Unsicherheit darüber besteht, wo genau diese weitgehend theoretisch neutralen Zinssätze liegen, sind sich die meisten Experten einig, dass sie deutlich niedriger sind als jetzt – was es den Notenbanken erlaubt, selbst dann auf die Bremse zu treten, wenn sie die Kreditzinsen senken.
Schätzungen von EZB- und BoC-Vertretern selbst sowie von Fed-Politikern deuten darauf hin, dass die neutralen Leitzinsen seit der Covid-19-Pandemie wahrscheinlich gestiegen sind. Sie liegen jedoch immer noch bei fast der Hälfte des aktuellen Niveaus.
EZB und BoC legten in dieser Woche großen Wert darauf, zu betonen, dass die ersten Kürzungen nicht unbedingt den Auftakt zu einer Serie von Maßnahmen darstellen, die die geldpolitischen Beschränkungen gänzlich aufheben würden. Zudem beobachten sie weiterhin alles, vom sektoralen Preisdruck bis hin zur Lohnentwicklung.
Spielraum
Doch abgesehen von diesen Beschränkungen sind auch die formellen Ziele der Zentralbanken nicht immer so starr, wie sie scheinen.
Die Bank of Canada etwa verweist in der Öffentlichkeit immer wieder auf ihr Zwei-Prozent-Ziel, doch in ihrer jüngsten Rahmenvereinbarung mit der Regierung für den Zeitraum von 2022 bis 2026 wird das Zwei-Prozent-Ziel als Mittelpunkt einer „Inflationskontrollspanne“ von 1 bis 3 Prozent bezeichnet.
Da die Inflation in Kanada bereits seit rund vier Monaten unter dem oberen Ende dieser Spanne liegt, ist es nicht schwer, grünes Licht für eine Lockerung der Zinssätze zu erkennen, da sich die lokale Wirtschaft stark abschwächt.
18 Jahre lang verfolgte die EZB das Ziel, die Inflation „unter, aber nahe 2%“ zu halten. Bei ihrer Strategieüberprüfung von 2021 wurde jedoch ein symmetrischeres Ziel von etwa 2% „auf mittlere Sicht“ verabschiedet. Damit sollte man damals jahrelange Unterschreitungen beheben und anerkennen, dass eine Mittelung über die Zeit besser sei.
Und obwohl die EZB im Zuge der Zinssenkung am Donnerstag ihre Inflationsprognosen für 2024 und 2025 leicht angehoben hat, geht sie immer noch davon aus, dass die durchschnittliche Inflation im Jahr 2026 nur 1,9% betragen wird.
Die Fed, die nächste Woche eine Sitzung zur Geldpolitik abhält, weist eine Inflation auf, die durch ihren PCE-Kernindikator erfasst wird und mit der die EZB und die BoC inzwischen vergleichbar sind. Allerdings zögert sie mit Zinssenkungen, da die Wirtschaft deutlich stärker ist und die US-Finanzpolitik lockerer ist.
Allerdings war die US-Notenbank der EZB bereits im Jahr 2020 zuvorgekommen und hatte bei der Festlegung ihres Inflationsziels einen Strategiewechsel vollzogen, der nun auf einer langfristigen Durchschnittsinflationsberechnung basierte.
Obwohl man im jüngsten Machtkampf diesen Ansatz öffentlich umgangen hat – die nächste Überprüfung wird irgendwann im nächsten Jahr erwartet -, wird bei diesem gesamten Ansatz die Idee, zu einem bestimmten Zeitpunkt genau zwei Prozent zu erreichen, als einziger politischer Auslöser in den Hintergrund gedrängt.
Hinzu kommt, dass die Fed ihre Alleingang in den Jahren 2016 bis 2019 mit einer Straffungskampagne zur Rückkehr der Leitzinsen auf neutrale Werte auch dann durchführte, als die Kern-PCE-Sätze in diesem Zeitraum bis auf zwei Monate unter 2% lagen. Mit anderen Worten: Für die Rückkehr zu neutralen Leitzinsen war es damals nicht mehr erforderlich, dass die Inflation genau im Zielbereich lag.
Dasselbe Argument ließe sich heute auch umgekehrt anwenden.
Für Anleger dürfte die Tendenz in den kommenden Jahren insgesamt zu einer restriktiveren Geldpolitik führen.
Das sollte aber vermutlich nicht verhindern, dass hier einige Kürzungen vorgenommen werden.
“Was nicht offen diskutiert wird, jedenfalls nicht von den politischen Entscheidungsträgern, ist, dass wir möglicherweise nicht in der Lage sein werden, wieder unter zwei Prozent zu kommen, ohne eine schwere Rezession zu erleben”, sagt Chris Iggo, Vorsitzender des AXA IM Investment Institute. Er fügt hinzu, allein die Begrenzung der Inflation könnte in den USA und Großbritannien auf längere Sicht zu Leitzinsen in einer Spanne von drei bis vier Prozent führen, in der Eurozone etwa zwei bis drei Prozent.
“Wie weit die Zinsen über diesen Bereich hinausgehen, hängt davon ab, wie bereitwillig man ist, die Inflation durch die Herbeiführung einer Rezession, die Erhöhung der Kapazitätsreserven und eine Erhöhung der Arbeitslosigkeit wieder zu senken”, schrieb er. “Mit einer Inflation etwas über dem Zielbereich zu leben, ist gesellschaftlich nützlicher als die Alternative.”
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten von Reuters.