© Reuters. DATEIFOTO: Auf dieser Abbildung vom 13. Juni 2017 sind die Banknoten Jordanischer Dinar, Yuan, Dollar, Kanadischer Dollar, Pfund und Riyal zu sehen. REUTERS/Dado Ruvic/Illustration/Archivfoto
Von Mike Dolan
LONDON (Reuters) – Sich auf einen der größten Blasenplatzer der Geschichte einzulassen ist mutig und vielleicht sogar klug – aber wie bei allen Marktschocks ist es schwierig, die Wende zeitlich festzulegen.
Seit drei Jahren fallen die globalen Anleihepreise und der daraus resultierende Anstieg der Renditen. Es gibt kaum Anzeichen für ein Abklingen – und das alles passiert bei einigen der „sichersten“ Staatsanleihen der Welt.
Die Gründe dafür sind alle gut dokumentiert: hohe Inflation, angespannte Arbeitsmärkte, steigende Leitzinsen, die Auflösung der Anleihebestände der Zentralbanken sowie historisch hohe und steigende Staatsdefizite und -schulden. Der 40-jährige Bullenmarkt für Anleihen – für manche Menschen eine sich langsam aufblähende Blase wie jede andere – ist zusammengebrochen.
Das Ausmaß des Rückgangs vieler langfristiger US-Staatsanleihenfonds in den letzten drei Jahren ist atemberaubend – ein Kursverlust von mehr als 50 % und gerechnet ab dem Pandemie-Höhepunkt im Jahr 2020. Das entspricht mittlerweile den gigantischen Aktienrückgängen von die Dot.com-Pleite und der Bankencrash vor 15 Jahren.
Die Benchmark-Renditen für US-Staatsanleihen im gesamten Laufzeitenspektrum steigen zum ersten Mal seit mehr als 16 Jahren auf 5 % und mehr und zeigen bisher kaum Anzeichen für einen Höhepunkt.
Und doch zeigen Umfrageergebnisse, dass Anleger immer noch massiv in Anleihen investieren – so wie sie es auch während des anhaltenden Zusammenbruchs der letzten sechs Monate getan haben, bei dem die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen seit März um fast 175 Basispunkte gestiegen sind.
Die einflussreiche monatliche Fondsmanagerumfrage der Bank of America zeigt, dass globale Anleger ihre Nettoanleihenallokationen in diesem Monat erneut um 2 Prozentpunkte erhöht haben – der sechste Monat in Folge, in dem sie eine Nettoübergewichtung aufweisen, die nun zwei Standardabweichungen über dem langfristigen Durchschnitt liegt.
Ist das nur gutes Geld nach schlechtem – und das Fortbestehen dessen, was jetzt wie ein schrecklicher konträrer Indikator aussieht?
Vor diesem Hintergrund ist zu bedenken, dass globale Fonds vor Dezember letzten Jahres angaben, Anleihen mehr als zehn Jahre lang netto untergewichtet zu haben.
Bezeichnenderweise hielten Fonds das letzte Mal während des Bankencrashs und der Rezession von 2008/2009 eine so übergewichtete Position in Anleihen, als die Renditen in der Nähe des aktuellen Niveaus lagen und die Federal Reserve eine Politik der quantitativen Lockerung einleitete, die ihre Bilanz aufblähte voll mit Schatzkammern.
Daher erleben die Fonds möglicherweise einfach einen natürlichen Höhepunkt – die endgültige Deflation einer 15-jährigen Blase und die Aussicht, dass die drastische Straffung der Zentralbanken letztendlich zu einer wirtschaftlichen Verlangsamung, wenn nicht sogar zu einer Rezession, führen wird, da der Schuldendruck der Unternehmen und privaten Haushalte sicherlich auf die Kreditklemme folgt .
2008… ODER 2000?
Natürlich sind Blasen und Platzen bei Anleihen – zumindest bei Staatsanleihen mit Top-Rating – nicht dasselbe wie ihre Pendants bei Aktien, auch wenn die kurzfristige Performance von Anleihenfonds sie zu imitieren scheint.
Schließlich erhalten Sie Ihr Geld in der Regel zum Nennwert zurück, wenn Sie eine Anleihe bis zur Fälligkeit halten und jedes Jahr einen Kupon von nunmehr über 5 %, der die Inflation übersteigt, draufsetzen, unabhängig von der Sekundärmarktpreisgestaltung.
Den Blick auf das Anleihenuniversum über Staatsanleihen hinaus auszudehnen, könnte ein ganz anderes Spiel sein – wenn man alle riskanteren Aspekte von Unternehmensausfällen mit einbezieht.
Aber der größtmögliche Cache des Anleihenuniversums zeigt ein ähnliches Performancebild.
Der Bloomberg-Multiverse-Index globaler Staats-, supranationaler und Unternehmensschulden zeigt, dass die gleitende 12-Monats-Gesamtrendite – kombiniert aus Preis und Einkommen – wieder positiv ist, nachdem sie mehr als zwei solide Jahre im Minus verbracht hat.
Und die implizite Rendite des Index hat sich in nur 18 Monaten auf 4,65 % mehr als verdoppelt – den höchsten Stand seit Oktober 2008.
Für reine Einkommensinvestoren oder Pensions- oder Versicherungsfonds, die ihre Verbindlichkeiten anpassen, ist dies nach Jahren mit Renditen von weniger als 2 % – oder bei einigen Staatsanleihen nahe Null und darunter – ein Lebensmittel und Getränk.
Aber für Rentenfonds, die auf eine kurzfristige Steigerung der Preisentwicklung hoffen, sieht die Situation nervöser aus.
Tatsächlich erreichte die Rendite des 25 Jahre alten Multiverse im Juni 2000 mit über 6 % ihren Höhepunkt – eine ganz andere Landezone.
Abhängig von Ihrer Einstellung zu „längerfristig höheren“ Leitzinsen, der strukturellen Umstellung auf Volkswirtschaften unter hohem Druck, der Auflösung von Zentralbankanleihen oder sogar der Geopolitik und den Beständen ausländischer Zentralbanken könnte sich der Zeitpunkt der Wende als schwer zu bestimmen erweisen.
Und selbst wenn man das alles richtig berechnet, gibt es jetzt eine relative Ungewissheit darüber, was mit beispiellosen Staatsschuldenbergen, neuem Anleihenangebot und wahrscheinlich mühsamen Versuchen, die nach der Pandemie aufgeblähten Staatsdefizite einzudämmen, passiert.
Deshalb ist in letzter Zeit so viel Aufmerksamkeit auf die nebulöse „Laufzeitprämie“ zurückgefallen – eine wieder aufkommende Risikoprämie, die von Anlegern verlangt wird, um langfristige Anleihen bis zur Fälligkeit zu halten, anstatt kurzfristige Anleihen über denselben Zeithorizont zu rollen.
Während Experten hinsichtlich der Messung und der direkten Ursachen der Laufzeitprämie unterschiedlicher Meinung sind, geht das von der New Yorker Fed bevorzugte Modell davon aus, dass die Laufzeitprämie wieder positiv ist und etwa 30 Basispunkte beträgt, nachdem sie in den letzten acht Jahren größtenteils im negativen Bereich gelegen hat.
Andere schätzen, dass es weitaus höher ist.
Olivier Davanne vom in Paris ansässigen Beratungsunternehmen Risk Premium Invest sagt, dass sein Modell dieser „Buy-and-Hold-Risikoprämie“ darauf hindeutet, dass etwa 90 Basispunkte des Anstiegs der Renditen 10-jähriger Staatsanleihen seit Jahresmitte um 106 Basispunkte auf diesen Faktor zurückzuführen seien – wobei nur 16 Basispunkte mehr bedeuteten aggressive Preisgestaltung der langfristigen Leitzinsen.
Nach seiner Berechnung ist dieser Aufschlag für 10-jährige Anleihen mit mehr als 100 Basispunkten so hoch wie nie zuvor seit den 1990er Jahren – was unter anderem auf die unvorhersehbare Dynamik des Schuldenangebots, die Geopolitik, die Ungewissheit darüber, wo sich die Inflation stabilisieren wird, und eine bei vielen verbleibende Angst zurückzuführen ist Jahre der Aktien- und Anleihenkorrelation.
Wenn solch eine kurzlebige Variable am Werk ist, könnte es sich als teuflisch schwierig erweisen, auf dem angeschlagenen Anleihenmarkt eine dauerhafte Wende herbeizuführen.
„Im Kontext „höher und längerfristig“ ist es daher schwierig, eine klare Einschätzung des Verhaltens dieses Schlüsselmarktes in den kommenden Monaten zu haben“, sagte Davanne und fügte hinzu, dass er „einen weiteren deutlichen Anstieg der langfristigen Zinsen mit Sicherheit nicht ausschließen kann“. Laufzeitraten.“
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.
(Mike Dolan, X:@ReutersMikeD)