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Von Mike Dolan
LONDON (Reuters) – Wenn nervöse Märkte nur die Extreme möglicher Ergebnisse der Zentralbank testen, müssen die politischen Entscheidungsträger, die seit Monaten die Selbstzufriedenheit der Anleger beklagen, sie möglicherweise bald von der Klippe abbringen.
Natürlich verhalten sich die Finanzmärkte normalerweise so – sie untersuchen beide Seiten eines höchstwahrscheinlichen Szenarios und warten auf einen offiziellen Widerstand, um das tatsächliche politische Ergebnis besser zu definieren.
Und die offizielle Gleichgültigkeit gegenüber scharfen Schwankungen ermutigt diese Preissuche oft, auch wenn einige Zentralbanker dazu neigen, die ganze Aktion als Lärm abzutun – oder sie sogar einfach zu ignorieren.
Zum einen sagte der neue Chef der Chicago Federal Reserve, Austan Goolsbee, diese Woche, es sei „eine Gefahr und ein Fehler“, sich zu sehr auf die Marktreaktionen zu konzentrieren, zum Nachteil dessen, was auf der Main Street passiert. „Dies gilt insbesondere, wenn die Dinge so seltsam und in der Luft liegen, wie sie es in vielen Pandemiezeiten waren“, fügte er hinzu.
Und angesichts der Tatsache, dass die Märkte die britischen Zinssätze etwa 75 Basispunkte über dem aktuellen Niveau festsetzen, überraschte der Gouverneur der Bank of England, Andrew Bailey, am Mittwoch viele, indem er sagte, dass weitere Zinserhöhungen nicht „unvermeidlich“ erforderlich seien.
Aber angesichts der Bedeutung der Zins- und Kreditmärkte für die Übertragung der Geldpolitik auf die Gesamtwirtschaft haben beide Seiten zumindest ein Interesse daran, die Amplitude der Marktstimmungsschwankungen zu regulieren – wenn das alles ist, was passiert.
Die derzeit größte Frage in der Weltfinanz ist, ob die atemberaubende Erholung der Kreditzinsen, die wir im vergangenen Monat erlebt haben, nur ein weiteres Überschießen ist – oder die neue Realität.
Grafik 1: G7 2-Jahres-Renditen steigen, https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gkvlwlalypb/Three.PNG
Grafik 2: „Terminal Rates“ von Fed, EZB und BoE steigen, https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/movakqdqgva/Four.PNG
Grafik 3: https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gkplwljemvb/One.PNG
DIE GRUNDLAGE VERLIEREN
Seit Mitte letzten Jahres haben die Futures-Märkte die Fed-Spitzenzinsen konstant unterhalb der Fed-Beamten selbst eingepreist.
Die Annahme war, dass die Fed angesichts einer stetigen Desinflation und einer möglichen Rezession blinzeln und kurz stehen bleiben würde – Szenarien, die nach den glühenden Januar-Sondierungen zu Arbeitsplätzen, Einzelhandelsumsätzen und Inflation auf der ganzen Welt jetzt ernsthaft in Frage gestellt werden.
In den veröffentlichten vierteljährlichen Projektionen der politischen Entscheidungsträger der Fed vom Juni, September und Dezember wurde der sogenannte Median-„Punkt“, der die wahrscheinlichen Zinssätze in diesem Jahr anzeigt, allmählich von 3,8 % auf 4,6 % und dann auf 5,1 % erhöht.
Aber für mindestens sechs der letzten neun Monate haben die Futures-Märkte eine niedrigere Endrate eingepreist als die Ansicht der zentralen Fed.
Mit einem neuen „Dot Plot“, der später in diesem Monat angesichts einer überraschend starken Beschäftigung, Nachfrage und Inflation zum Jahreswechsel ansteht, haben die Märkte den implizierten Spitzenzinssatz bereits auf 5,5 % angehoben – über der Fed-Prognose vom Dezember, aber vermutlich unter Berücksichtigung einer weiteren Verschiebung nach oben offizielles Denken in diesem Monat.
Alarmierenderweise beginnen die Märkte jetzt damit, eine 20%ige Chance einzupreisen, dass die Fed diesen Monat zu einer Anhebung um einen halben Punkt zurückkehrt – was die Entscheidung, das Tempo der Zinserhöhungen beim letzten Mal zu verringern, als einen großen politischen Fehler darstellen würde. Die Idee einer Rückkehr zu 50 Basispunkten wurde von Minneapolis Fed-Chef Neel Kashkari, einem politischen Wähler im Jahr 2023, angestachelt.
Die Banken an der Wall Street bemühen sich, ihre Prognosen nach oben zu korrigieren. Und wo die Rede von 6 % noch vor einem Monat als phantasievoll galt, ist sie jetzt in der Mischung.
Unsicher, wo dieser Tanz inmitten ständiger Revisionen endet, haben die Anleihenmärkte Angst bekommen. Die Renditen zweijähriger Staatsanleihen sind jetzt in einem Monat um fast einen vollen Prozentpunkt auf den höchsten Stand seit 15 Jahren bei knapp unter 5 % gestiegen – was darauf hindeutet, dass nur wenige Zinssenkungen über diesen Horizont erwarten.
Zehnjährige Renditen sind im Februar um 75 Basispunkte gestiegen und haben diese Woche zum ersten Mal seit vier Monaten wieder 4 % erreicht. Die Zinsen für 30-jährige Festhypotheken sind um über einen halben Punkt auf 6,65 % gestiegen.
Da die „Endzins“-Prognosen der Europäischen Zentralbank ebenfalls fast jede Woche steigen – manchmal von denselben Banken – inmitten einer beunruhigenden Zunahme der Kerninflation, steigen die Renditen von Euro-Anleihen ebenfalls in die Höhe, und die Renditen deutscher 10-jähriger Anleihen erreichten mit 2,77 % ein 11-Jahres-Hoch.
AUSGESCHLOSSEN
Aber das vielleicht Beunruhigendste an dieser plötzlichen Verschärfung der Finanzbedingungen ist, dass die Inflationserwartungen sowieso immer noch steigen – was darauf hindeutet, dass die Zentralbanken möglicherweise nicht genug tun, um die Inflation wieder auf die Zielmarke von 2 % zu drücken.
Die am Markt für indexgebundene Anleihen ermittelten zweijährigen US-Inflationserwartungen sind zum ersten Mal seit August auf 3 % gestiegen, nachdem sie im Januar noch bei 2 % gelegen hatten.
Fünfjährige Äquivalente sind ebenfalls stark gestiegen, während langfristige Inflationsswaps der Eurozone die höchsten Zinssätze seit mehr als einem Jahrzehnt einpreisen.
Und all diese Angst angesichts eines der negativsten Basiseffekte seit Jahren – mit Benchmark-Ölpreisen, die jetzt jährlich um 25-30 % fallen und darauf hindeuten, dass die Gesamtinflationsraten bald wieder unter die „Kernraten“ fallen könnten, die dies ausschließen Nahrung und Energie.
Sind die Märkte zu weit gegangen und brauchen einen Schubs zurück?
Eine Studie der Cleveland Federal Reserve über mehrere “regelbasierte” Modelle der Geldpolitik deutet darauf hin, dass dies der Fall sein könnte – die Schlussfolgerung, dass die derzeitige Haltung der Geldpolitik bereits aggressiver ist als jede dieser Regeln.
Die Strategen von TS Lombard scheinen dieser Meinung zu sein und bleiben bei ihrer Prognose, dass bis Mitte des Jahres eine leichte US-Rezession bevorsteht und die Fed tatsächlich bis zum Jahresende die Zinsen senken wird.
Aber in einem Bericht mit dem Titel „Bipolar Fed“ meinten Andrea Cicione und Skylar Montgomery Koning, dass der Marktaufruf zu Jahresendzinsen von 5-5,5 % „wahrscheinlich falsch“ sei, was auch immer passiert. Das Ergebnis ist „stark bimodal“, sagten sie, und entweder schlägt eine Rezession zu und die Zinsen werden gesenkt, oder nicht und die Zinsen gehen auf 6,5 %.
Die Anhörung von Fed-Chef Jerome Powell vor dem Kongress nächste Woche hat einiges zu tun.
Grafik 4: US-Inflationserwartungen und Öl, https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/xmvjknenxpr/One.PNG
Grafik 5: US-Schlagzeile und Kerninflation, https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/myvmoaxarvr/Two.PNG
Grafik 6: https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zdvxdxkxmvx/Five.PNG
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.
(Von Mike Dolan, Twitter: @reutersMikeD; Redaktion von Andrea Ricci)