© Reuters. DATEIFOTO: Am 3. November 2009 zählt ein Banker, der die Währung zählt, in einer Bank in Westminster, Colorado, viertausend US-Dollar ab. REUTERS/Rick Wilking/Archivfoto
Von Jamie McGeever
ORLANDO, Florida (Reuters) – Der US-Markt für Hochzinsanleihen ist der Hund, der während der aggressivsten Zinserhöhungskampagne der Federal Reserve seit 40 Jahren selten gebellt, geschweige denn gebissen hat.
Die bemerkenswerte Widerstandsfähigkeit der Wirtschaft gegenüber dieser Straffung der Geldpolitik und die abkühlende Inflation sind die offensichtlichen Gründe dafür, dass sich die Spreads weiterhin gut entwickelt haben. Der Markt für „Junk“-Anleihen enthält möglicherweise auch weniger Schrott als früher.
Viele Unternehmen am unteren Ende des Bonitätsspektrums entscheiden sich für die Finanzierung auf privaten Märkten statt für den traditionelleren Weg der Emission über öffentliche Märkte.
Es ist schwierig, konkrete Zahlen über den Zustrom von High-Yield-Emittenten in den privaten Bereich oder die Bonitätsaufschlüsselung dieses Zustroms zu ermitteln. Aber Veränderungen in der Zusammensetzung eines führenden Index für hochverzinsliche Unternehmensanleihen in den letzten Jahren lassen darauf schließen, dass dies der Fall sein könnte.
Laut ICE lag die durchschnittliche Bonitätsbewertung des ICE BofA US-High-Yield-Unternehmensanleihenindex im letzten Jahrzehnt auf Basis des gewichteten Marktwerts durchweg bei B1.
Aber da hat sich viel bewegt. Der Anteil aller Anleihen mit BB-Rating im Index ist deutlich höher als vor einem Jahrzehnt, nachdem er nach der Pandemie auf über 50 % gestiegen ist. Der Anteil aller Anleihen mit C-Rating ist dagegen deutlich geringer und liegt unter 11 %.
Mittlerweile ist der Anteil von Anleihen mit einem B1-Rating, dem Indexdurchschnitt, mit fast 16 % der höchste seit fast einem Jahrzehnt.
Die Bonitätseinstufung von Non-Investment-Grade- oder „Junk“-Anleihen liegt bei Ba1/BB+ oder niedriger.
Laut ICE-Daten befanden sich Ende Oktober 1.854 Anleihen im Index, der niedrigste Stand seit der Pandemie. Die Zahl der Anleihen mit einem „C“-Rating betrug 256, der niedrigste Stand seit mindestens einem Jahrzehnt und fast die Hälfte der Gesamtzahl von 474 Ende 2013.
„Der High-Yield-Index ist ein Index von höherer Qualität als in vergangenen Zyklen“, meint Bill Callahan, Anlagestratege bei Schroders (LON:). „Viele Emittenten mit geringerer Qualität sind auf andere Wege umgestiegen, um Zugang zu den Finanzierungskapitalmärkten zu erhalten, etwa private Kredite und Bankdarlehen.“
KOMFORTDECKE
Ebenso wie die umgekehrte Zinsstrukturkurve ist eine starke Ausweitung der Spreads von Junk-Bonds gegenüber Staatsanleihen möglicherweise nicht mehr die verlässliche Warnung vor einem bevorstehenden Wirtschafts- und Finanzmarktsturm, der sie einst war.
Selbst auf dem Höhepunkt des regionalen Bankenschocks in den USA im März dieses Jahres erreichte der Hochzins-Spread kaum 500 Basispunkte, bevor er sich schnell verengte. Sie liegt jetzt unter 400 Basispunkten und die Anleger in Hochzinsanleihen sind am stärksten übergewichtet seit Januar, wie die jüngste Umfrage der BofA zeigt.
Der Anstieg der Kreditkosten in diesem Jahr, da die Fed die Zinssätze auf eine Spanne von 5,25 bis 5,50 % angehoben hat, bietet Anleiheinvestoren nun eine ziemlich gemütliche Absicherung gegen weitere Preisrückgänge.
Analysten von Schroders gehen davon aus, dass die Renditen hochverzinslicher Unternehmensanleihen um fast 250 Basispunkte steigen müssten, bevor Anleihegläubiger den Kapitalrückgang spüren würden. Das würde bedeuten, dass die Renditen von US-Schrottanleihen auf etwa 11-12 % steigen würden.
Es ist nicht unmöglich, aber es würde wahrscheinlich eine Rezession oder Rezessionsangst erfordern, damit es klappt. Die High-Yield-Strategen der Bank of America empfehlen, sich an das Narrativ der „perfekten sanften Landung“ zu halten, das an den Finanzmärkten an Dynamik gewinnt, und ein solches Szenario zu skizzieren, das im nächsten Jahr umgesetzt werden könnte.
Wenn Zinssenkungen unmittelbar bevorstehen oder im Gange sind und die Wirtschaft kurz vor oder in einer Rezession steht, weiten sich die Spreads auf 800 Basispunkte aus und sinken auf 2,5 %. Das würde eine Nominalrendite für Non-Investment-Grade-Anleihen von etwa 10,5 % bedeuten.
Das ist ungefähr das Niveau, in dem schwächere Non-Investment-Grade-Unternehmen Kredite im privaten Kreditbereich aufnehmen, sagen Experten und weisen auf einen ziemlich normalen Tagesgeldsatz von plus 600 Basispunkten hin.
Das Wachstum des privaten Kreditmarktes ist explosionsartig. Preqin, Anbieter alternativer Investmentdaten, schätzt, dass sich das verwaltete Vermögen Anfang dieses Jahres von 437 Milliarden US-Dollar vor einem Jahrzehnt auf 1,6 Billionen US-Dollar vervierfacht und sich von 831 Milliarden US-Dollar im Jahr 2019 praktisch verdoppelt hat.
Wenn ein Teil dieses Wachstums auf Unternehmen mit geringerer Bonität zurückzuführen ist, die in diesen Bereich eintreten, könnte der Druck auf die öffentlichen Märkte am Rande nachlassen.
Allerdings ist Ashwin Krishnan, Geschäftsführer und Co-Leiter für Privatkredite in Nordamerika bei Morgan Stanley, skeptisch, dass die jüngste Verengung der Junk-Bond-Spreads auf den öffentlichen Märkten mit Zuflüssen in Privatkredite zusammenhängt.
„Die Wirtschaft war widerstandsfähig und die Inflationsdaten waren im Allgemeinen gut. Dies hat dazu geführt, dass die Preise ihre unruhige Entwicklung vom Anfang des Jahres überdenken“, sagt er.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.)