©Reuters. DATEIFOTO: Der Hauptsitz der Europäischen Zentralbank (EZB) wird zu Beginn der Veranstaltung „Luminale, Licht und Gebäude“ in Frankfurt, Deutschland, am 12. März 2016 mit einem riesigen Euro-Zeichen beleuchtet. EUTERS/Kai Pfaffenbach/File Photo
Von Yoruk Bahceli
(Reuters) – Die Reinvestition von Anleihekäufen aus der Pandemiezeit zurück in angespannte Märkte reicht möglicherweise nicht aus, um unüberschaubare Unterschiede bei den Kreditkosten im gesamten Euroraum zu verhindern, wie die EZB nach Beendigung ihrer Anleihekäufe hofft, warnte UBS am Freitag.
Die sogenannte Fragmentierung, wenn die Prämie, die Investoren verlangen, Anleihen von Staaten mit niedrigerem Rating gegenüber Deutschland zu halten, zu stark ansteigt, stellt die Fähigkeit der Europäischen Zentralbank in Frage, die Geldpolitik effektiv zu übertragen.
Das im März 2020 gestartete Pandemie-Notfallkaufprogramm (PEPP) der Zentralbank in Höhe von 1,85 Billionen Euro ermöglichte den Kauf von Anleihen nach Bedarf und nicht nach der Größe einer Volkswirtschaft, wie es der „Kapitalschlüssel“ erfordert, den sie für regelmäßige Käufe einhält.
Während der Kauf neuer Anleihen im Rahmen des PEPP im März endete, verpflichtete sich die EZB im Dezember, zu entscheiden, wo sie Erlöse aus fällig werdenden Beständen im Stressfall reinvestiert. Offizielle Daten deuten darauf hin, dass im April und Mai nicht flexibel reinvestiert wurde.
„Wir sind beeindruckt, wie viel Gewicht die EZB auf den Reinvestitionskanal legt, um eine Fragmentierung zu verhindern, weil wir denken, dass dies der schwächste Kanal zur (quantitativen Lockerungs-)Flussunterstützung ist“, sagte UBS-Stratege Rohan Khanna in einer Kundenmitteilung.
Er wies darauf hin, dass die Anleiherenditen im Euroraum in diesem Jahr stark gestiegen seien, obwohl die Anleihekäufe der EZB fortgesetzt worden seien.
Unter der Annahme von PEPP-Rückzahlungen aus Anleihen des öffentlichen Sektors in Höhe von rund 120 Milliarden Euro für den Rest des Jahres 2022 und rund 250 Milliarden Euro im Jahr 2023, rechnet Khana mit rund 300 Milliarden Euro an Rückzahlungen aus anderen Ländern, die theoretisch zum Kauf griechischer und italienischer Anleihen eingesetzt werden könnten .
„In der Praxis kann diese Zahl jedoch viel kleiner sein, da alle Staatsmärkte mit höheren Renditen und größeren Spreads gegenüber Deutschland konfrontiert sind“, schrieb Khanna.
Außerdem hat die EZB https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/pepp/html/pepp-qa.en.html erklärt, dass sie unter normalen Marktbedingungen glätten wird, da die Rücknahmen groß und ungleich verteilt sind Reinvestitionen über Ländergrenzen hinweg, aber innerhalb des Kalenderjahres entstehende Kapitalschlüsselabweichungen rückgängig machen.
„Wir finden, dass dies eine seltsame Einschränkung ist“, sagte Khanna. „Das impliziert, dass es unwahrscheinlich ist, dass große Ströme auf einen einzigen Markt verlagert werden, da es schwierig wäre, sie in kurzer Zeit umzukehren.“
Der Spread der italienisch-deutschen 10-jährigen Anleihen stieg am Freitag auf 234 Basispunkte, den höchsten Stand seit Mai 2020.
Die EZB beendete am Donnerstag ihr Anleihekaufprogramm und kündigte Zinserhöhungen an, um die rekordhohe Inflation einzudämmen. Aber es sah keine Notwendigkeit, ein neues Instrument zu schaffen, um die Kreditkosten für schwächere Volkswirtschaften einzudämmen.
„Der Mangel an Details zum Anti-Fragmentierungs-Tool hat bisher deutlich signalisiert, dass die (Schmerz-)Schwelle der EZB höher ist – näher an 250 bps oder darüber“, sagte Khanna.