© Reuters. DATEIFOTO: Ein Bronzesiegel des Finanzministeriums wird am 20. Januar 2023 im Gebäude des US-Finanzministeriums in Washington, USA, ausgestellt. REUTERS/Kevin Lamarque/Archivfoto
Von Jamie McGeever
ORLANDO, Florida (Reuters) – Der jüngste Anstieg der Renditen langlaufender US-Anleihen auf den höchsten Stand seit 2007 hat einige plausible Auslöser, aber die quantitative Straffungspolitik (QT) der Fed zur Reduzierung ihrer Bilanz scheint keiner davon zu sein .
Wenn überhaupt, könnten Veränderungen in der Zusammensetzung der Bestände der Zentralbank an Staatsanleihen seit der Einführung von „QT 2“ im Juni letzten Jahres tatsächlich dazu führen, dass die längerfristigen Kreditkosten nicht noch weiter ansteigen.
Während die Fed in dieser Zeit ihre Bestände an Staatsanleihen und -wechseln um rund 840 Milliarden US-Dollar reduziert hat, ist ihr Bestand an Anleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren oder mehr tatsächlich gewachsen, sowohl nominal als auch im Verhältnis zum Gesamtbestand.
Tatsächlich ist es nun gemessen an beiden Maßstäben ein Rekordhoch – nominal 1,5 Billionen US-Dollar, ein Anstieg um rund 75 Milliarden US-Dollar seit Beginn des zweiten Quartals; und 30,5 % aller Schuldverschreibungen und Anleihen der Fed, ein Anstieg um fast 6 Prozentpunkte.
Die Fed-Bestände an vom Finanzministerium begebenen Schuldtiteln aller anderen Laufzeitsegmente – Schuldverschreibungen, ein- bis fünfjährige und fünf- bis zehnjährige – sind in unterschiedlichem Ausmaß zurückgegangen, sowohl nominal als auch im Verhältnis zum Gesamtwert, insbesondere bei ein bis fünf Jahren -Fünfjähriger Teil der Kurve.
Wenn die Bestände der Fed an langfristigen Wertpapieren wie andere Teile der Kurve oder überhaupt schrumpfen würden, stünden mehr dieser Anleihen für den breiteren Markt zur Verfügung. Unter sonst gleichen Bedingungen wären diese Erträge wahrscheinlich höher.
„Es ist zumindest vernünftig und fair, das Argument vorzubringen, dass der Anstieg der langfristigen Renditen nicht auf die QT-Dynamik zurückzuführen ist“, sagte Benson Durham, Leiter für globale Politik und Vermögensallokation bei Piper Sandler.
Kurioserweise stieg auch der Anteil der Fed-Bestände an Anleihen mit längerer Laufzeit am Gesamtbestand im „QT 1“ zwischen Oktober 2017 und Juli 2019, obwohl der Nominalwert bei rund 620 Milliarden US-Dollar ziemlich stabil blieb.
Durham zögert, den Auswirkungen von QT 2 auf den allgemeinen Anstieg der Renditen zu viel Gewicht beizumessen, da das Programm so gut angekündigt wurde und die monatlichen Obergrenzen seit über einem Jahr gelten. Lange vor der aktuellen Volatilität.
Aber Joseph Wang, Chief Investment Officer bei Monetary Macro und ehemaliger leitender Händler im Open Markets Desk der Fed, glaubt, dass QT ein Faktor ist, der die Renditen in die Höhe treibt, da es das Angebot an Staatsanleihen erhöht, die der Privatsektor halten muss.
Wang erkennt an, dass die Renditen sogar noch höher ausfallen könnten, wenn die Fed weniger längerfristige Wertpapiere halten würde, weist aber auch darauf hin, dass die Bestände der Fed weitgehend von den Emissionen des Finanzministeriums abhängen.
Schlechte Liquidität?
Alles in allem ist das „QT 2“ der Fed fast doppelt so schnell wie QT 1. Dabei geht es darum, die Bilanz der Zentralbank um bis zu 95 Milliarden US-Dollar pro Monat zu reduzieren – bis zu 60 Milliarden US-Dollar an Staatsanleihen und 35 Milliarden US-Dollar an hypothekenbesicherten Wertpapieren .
Die Fed hat keine einzige Anleihe an den Markt zurückverkauft und reinvestiert die Erlöse aus einigen fälligen Papieren immer noch in neue Schulden mit ähnlichen Laufzeiten. Einige Wertpapiere können jedoch fällig werden, ohne dass eine Reinvestition erforderlich ist, wodurch sich die Bestände verringern.
Seit Beginn des zweiten Quartals ist der Gesamtbestand an Schatzwechseln und Anleihen der Fed von 5,77 Billionen US-Dollar auf 4,93 Billionen US-Dollar gesunken. Mehr als die Hälfte dieses Rückgangs um 840 Milliarden US-Dollar, also fast 500 Milliarden US-Dollar, entfiel auf Wertpapiere mit einer Laufzeit von ein bis fünf Jahren.
Dies dürfte eher mechanischer Natur sein als alles andere und auf die Emission von Staatsanleihen zurückzuführen sein. Außerdem fällt eine zweijährige Anleihe schneller aus dem Segment mit einer Laufzeit von fünf Jahren heraus als eine 20-jährige Anleihe und eine 30-jährige Anleihe fällt schneller aus dem Segment mit einer Laufzeit von 10 Jahren und länger.
Das durchschnittliche Profil der von der Fed gehaltenen Staatsanleihen ist länger als die gesamten ausstehenden Staatsanleihen, Tendenz steigend. Wenn die aktuellen Trends anhalten, wird der größte Bestand an Staatsanleihen der Fed bis Mitte nächsten Jahres Laufzeiten von 10 bis 30 Jahren haben.
Starke Verkäufe am langen Ende der Kurve in den letzten Monaten haben die Renditen in die Höhe getrieben und die Renditekurve steiler gemacht – Entwicklungen, die schlechte Nachrichten für die Wirtschaft bedeuten könnten.
Der Chefökonom des IWF, Pierre-Olivier Gourinchas, sagte am Dienstag, dass der Anstieg der langfristigen Kreditkosten „etwas seltsam“ sei, während der Präsident der Fed von Minneapolis, Neel Kashkari, sagte, er sei etwas „verwirrend“.
Einige deuten auf wachsende Haushaltssorgen hin, da sich das Haushaltsdefizit der Regierung möglicherweise der 2-Billionen-Dollar-Marke nähert. Einige verweisen auf die „Laufzeitprämie“ – das etwas vage Maß an Vergütung, das Anleger verlangen, wenn sie das zusätzliche Risiko eingehen, Wertpapiere mit längerer Laufzeit zu halten, anstatt regelmäßig Anleihen mit kürzerer Laufzeit zu verlängern.
Was auch immer die Renditen in die Höhe treibt, die Geschäfte wickeln sich ab und es gibt keine offensichtlichen Anzeichen von Stress oder Liquiditätsengpässen. Bisher funktioniert der Markt zumindest reibungslos.
„Es war ein relativ geordneter Schritt, aber er wird immer volatiler. Und Preisvolatilität ist gleichbedeutend mit schlechter Liquidität“, warnt Wang.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.)
(Von Jamie McGeever; Bearbeitung von Andrea Ricci)