Von Sara Rossi und Valentina Consiglio
MAILAND (Reuters) – Anleger, die im letzten Jahr hochverzinsliche italienische Anleihen in der Annahme gekauft haben, dass sie von der Europäischen Zentralbank vor Risiken geschützt seien, werfen nun einen genauen Blick auf das Regelwerk der EZB, um abzuschätzen, ob ihre Anlage sicher ist.
Mitte 2022 stellte die Zentralbank ihr Transmission Protection Instrument (TPI) vor, um einer „ungerechtfertigten“ Ausweitung der Anleihen-Spreads zwischen den 20 Euro-Ländern entgegenzuwirken.
Der Plan, bei dem die Bank einspringen würde, um die Anleihen eines Landes zu kaufen, das unter Marktangriffen steht, wurde noch nie genutzt. Analysten sagen jedoch, dass seine Präsenz als Rückhalt die Anleger dazu ermutigte, trotz seiner labilen Staatsbilanz das hoch verschuldete Italien zu bevorzugen.
Diese Schwierigkeiten bei den öffentlichen Finanzen spitzen sich nun jedoch zu und könnten dazu führen, dass die drittgrößte Volkswirtschaft der Eurozone nicht mehr für den TPI in Frage kommt, was erhebliche Auswirkungen auf italienische Anleihekäufer hätte.
Da der Renditeunterschied zwischen italienischen 10-jährigen BTPs und deutschen Bundesanleihen derzeit nur etwa 1,4 Prozentpunkte (140 Basispunkte) beträgt, besteht kurzfristig keine Aussicht auf eine Nutzung des TPI, aber die Märkte blicken nach vorne.
„Der TPI hat seine Arbeit in den letzten zwei Jahren so gut gemacht, dass selbst ein Hinweis darauf, dass nur einige EZB-Beamte Italien für nicht förderfähig halten, seine Anleihen viel anfälliger machen würde“, sagte Tim Jones, Eurozonen-Analyst bei Medley Advisors.
Italien gab diesen Monat bekannt, dass es aufgrund seiner anhaltenden Haushaltsüberschreitungen in diesem Jahr mit einem „Verfahren wegen übermäßigem Defizit“ (EDP) der Europäischen Kommission rechnen muss.
Dies löste eine Flut von Hinweisen der Investmentbanken gegenüber ihren Kunden aus, da eines der Kriterien der EZB für die Aktivierung des TPI darin besteht, dass die Länder keinem VÜD unterliegen dürfen oder, falls dies der Fall ist, die erforderlichen Korrekturmaßnahmen ergriffen haben müssen.
Spielraum
Das Bild ist jedoch nicht eindeutig. Die meisten von Reuters befragten Analysten sagen, die EZB habe sich genügend Spielraum gelassen, um das Instrument zu nutzen, wenn die Märkte Roms Staatsschulden in Höhe von 2,9 Billionen Euro (3,09 Billionen US-Dollar) angreifen und damit die Stabilität der Eurozone gefährden.
In ihrer Erklärung zum TPI vom Juli 2022 listete die Bank eine Reihe von Zulassungskriterien auf, sagte jedoch, dass diese lediglich „in ihre Entscheidungsfindung einfließen“ und „dynamisch an die sich abzeichnenden Risiken und zu bewältigenden Bedingungen angepasst“ würden.
Einige Analysten meinen, dass ein Land, um TPI-Unterstützung zu erhalten, nicht alle Anforderungen der EZB an eine „solide und nachhaltige Finanz- und makroökonomische Politik“ erfüllen muss, sondern lediglich eine davon erfüllen muss.
„Wenn Italien sich in einem Defizitverfahren befände, aber seine Defizite entsprechend den Forderungen von Brüssel reduzieren würde, dann wäre das Land immer noch für den TPI berechtigt“, sagte Chiara Zangarelli, Europaökonomin bei Morgan Stanley.
Dabei bleibt die Frage offen, ob Rom für den Erhalt der TPI-Unterstützung Korrekturmaßnahmen hätte ergreifen oder diese nur zusagen müssen.
Als EZB-Präsidentin Christine Lagarde nach der Sitzung zur Zinsfestlegung am vergangenen Donnerstag zum TPI befragt wurde, sagte sie, dass es sich bei einem Defizitverfahren um eine „alternative Bedingung“ handele, die bei der Beurteilung, ob ein Land förderfähig sei, berücksichtigt werden würde.
Ein EZB-Sprecher sagte, dies bedeute, dass kein Land allein deshalb disqualifiziert werde, weil es einem VÜD unterliege.
Luca Mezzomo, Leiter der makroökonomischen Analyse bei Intesa Sanpaolo (OTC:), sagte, die Aussicht auf eine Ausweitung des italienisch-deutschen Spreads aufgrund von Sorgen über die Eignung Italiens für den TPI sei „höchst irrational“.
SCHULDENPROBLEM
Ist Italien also über den Berg? Nicht unbedingt.
Roms mehrjähriger Wirtschaftsplan, der letzte Woche veröffentlicht wurde, prognostizierte, dass die Staatsverschuldung, die schon jetzt proportional die zweithöchste in der Eurozone ist, bis 2026 weiter steigen würde, was es schwierig macht, die EU-Anforderungen ohne strenge Korrekturmaßnahmen einzuhalten.
Der Internationale Währungsfonds prognostizierte am Dienstag in seinem Weltwirtschaftsausblick, dass die Verschuldung bis 2029 weiter steigen und 144,9 % der nationalen Produktion erreichen werde, verglichen mit 137,3 % im letzten Jahr.
Franziska Palmas, leitende Ökonomin bei Capital Economics, sagte, diese Probleme bedeute eine große Chance, dass die Stimmung gegenüber Italien „im nächsten Jahr oder so noch schlechter wird“.
Dies könnte früher geschehen, wenn die EZB das Tempo der derzeit von den Märkten eingepreisten Zinssenkungen verlangsamt, wodurch die Kreditkosten für Rom steigen und es für das Land noch schwieriger wird, seine Schulden einzudämmen.
Einige Anzeichen hierfür könnten sich bereits abzeichnen, da die US-Notenbank ihren eigenen Lockerungszyklus aufgrund der unerwartet hohen Inflation verschiebt.
Da die EZB Ende dieses Jahres das PEPP-Anleihekaufprogramm schließen muss, das sie während der COVID-19-Pandemie eingeführt hatte, könnten die Märkte die Möglichkeit einpreisen, dass der TPI irgendwann aktiviert wird, sagte Fabio Balboni, leitender Ökonom bei HSBC.
„Die Märkte möchten dann möglicherweise testen, auf welchem Niveau die EZB bereit wäre, ihren Ermessensspielraum zur Aktivierung des TPI zu nutzen, unabhängig davon, ob ein Land die Anforderungen erfüllt“, sagte er.
(1 $ = 0,9396 Euro)
(Valentina Consiglio berichtete aus Rom, zusätzliche Berichterstattung von Francesco Canepa in Frankfurt, Grafiken von Stefano Bernabei, Redaktion von Gavin Jones und Timothy Heritage)