Gut, schlecht und hässlich in der erneuten Pleite der Anleihen: Mike Dolan Von Reuters

Von Mike Dolan

LONDON (Reuters) – Eine hektische Neukalibrierung der langfristigen Kreditzinsen hat die Finanzmärkte verunsichert, die versuchen, sowohl die vielen positiven Gründe für diesen Schritt als auch die besorgniserregenden Auswirkungen eines erneuten Schlags auf die Anleihemärkte zu analysieren.

Nahezu unabhängig von einer neuen Sicht auf den Kurs der Federal Reserve-Politik – da erwartet wird, dass die Zentralbank die Zinsen in diesem Zyklus immer noch nicht erneut anheben wird – sind die Renditen langfristiger US-Anleihen in diesem Monat wieder steil gestiegen und haben die Zinssensitivität in Mitleidenschaft gezogen Die Aktienkurse sinken zusätzlich.

Die einfachste Schlussfolgerung ist, dass die Fed nicht in der Lage sein wird, ihre Geldpolitik wieder so zu lockern, wie viele es angenommen hatten oder immer noch denken.

Die Zinssätze für zehnjährige US-Staatsanleihen überstiegen diese Woche zum ersten Mal seit Oktober die 4,3-Prozent-Marke und liegen damit nur knapp unter dem 15-Jahres-Hoch. Damit liegen die realen, inflationsbereinigten Gegenwerte zum ersten Mal seit der globalen Bankenkrise bei nahezu 2 Prozent in 2009.

Die Rendite 30-jähriger Staatsanleihen erreichte den höchsten Stand seit 12 Jahren.

Während Fitchs Entscheidung vom 1. August, das AAA-Kreditrating der USA zu streichen, als offensichtlicher Startschuss für erneute Nervosität am Anleihenmarkt erscheinen mag, bezweifeln die meisten Anleger, dass dies mehr als nur ein zeitlicher Auslöser war.

Noch tiefgreifender ist, dass die außergewöhnliche Leistung der US-Wirtschaft – selbst nach Zinserhöhungen der Fed um mehr als fünf Prozentpunkte in weniger als 18 Monaten – viele dazu veranlasst hat, zu prüfen, ob die Umgestaltung der Volkswirtschaften nach der Pandemie dazu führt, dass die Zinssätze auf lange Sicht wieder nachhaltig werden Absturzniveau vor 2008.

Allein in dieser Woche haben die hervorragenden Einzelhandelsumsätze, die Industrieproduktion und die Baubeginnzahlen für Juli die Prognostiker dazu veranlasst, ihre Prognosen für das US-Bruttoinlandsprodukt anzuheben.

Nachdem das Jahr mit dem Konsens begann, dass eine Straffung der Fed innerhalb von 12 Monaten eine Rezession auslösen würde, beschleunigte sich das US-Wachstum im zweiten Quartal tatsächlich auf 2,4 % auf Jahresbasis, und die neuesten Zahlen deuten darauf hin, dass es im dritten Quartal sogar noch schneller ausfallen könnte.

Das zugegebenermaßen volatile Echtzeitmodell „GDPNow“ der Atlanta Fed ermittelt für das laufende Quartal einen Zinssatz von 5,8 %, doppelt so viel wie vor einem Monat und den höchsten Wert seit Januar letzten Jahres.

Und Deutsche Bank (ETR:), einer der ersten, der vorhersagte, dass die Rezession in den USA bereits in diesem Jahr beginnen würde, hat diese Woche seine Wachstumsprognose für das dritte Quartal auf 3,1 % mehr als verdoppelt.

Da der Arbeitsmarkt immer noch nahezu Vollbeschäftigung aufweist, sind die Aussichten auf ein steigendes Trendwachstum in den USA möglicherweise äußerst positiv, nachdem sich politische Entscheidungsträger und Investoren 15 Jahre lang über die düsteren Nachwirkungen der Großen Finanzkrise geärgert haben.

Dies würde zwar unweigerlich längerfristig hohe Zinsen bedeuten und mit der laufenden Erholung der langfristigen Renditen einhergehen, dürfte sich jedoch positiv auf das Ertragspotenzial und die Investitionen der Unternehmen auswirken.

Aber es gibt noch eine negativere Sichtweise. Ein Anstieg des theoretischen langfristigen Realzinses, der sowohl das Wachstum als auch eine stabile Inflation von 2 % unterstützt – die sagenumwobene „R-Stern“-Variable – ist möglicherweise eher auf steigende Schulden und schädlichere Strukturveränderungen zurückzuführen.

Während die Fed derzeit davon ausgeht, dass der R-Star immer noch bei etwa 0,5 % liegt – was einen langfristigen Leitzins von 2,5 % impliziert, wenn die Inflation wieder zum Ziel zurückkehrt – schätzen Vanguard-Ökonomen diese Woche, dass er durchaus auf bis zu 1,5 % gestiegen sein könnte.

„Ein höherer neutraler Zinssatz in den USA erfordert, dass die Federal Reserve ihre Geldpolitik aggressiver strafft als derzeit erwartet, was die Wirtschaftsaussichten kurzfristig möglicherweise trübt und eine rasche Anpassung seitens der Teilnehmer im privaten Sektor erfordert“, schlussfolgerten sie und fügten der Alterung hinzu Demografische Entwicklung und steigende Haushaltsdefizite waren die Hauptursache.

„DAUERKRISE“

Und steigende Defizite werden von vielen als Haupttreiber für wieder steigende Renditen in einer Zeit genannt, in der der „Free Float“ des verfügbaren Anleihenangebots zunimmt, da die Zentralbanken ihre Bilanzen reduzieren – was den privaten Sektor dazu zwingt, die daraus resultierende Flut zusätzlicher Wertpapiere schnell aufzufangen .

Anujeet Sareen, Portfoliomanagerin bei Brandywine Global, geht davon aus, dass sich das Bild des Haushaltsangebots durch diese anhaltende „quantitative Straffung“ der G4-Zentralbanken und einen Rückgang der Staatsanleihennachfrage der Zentralbanken der Schwellenländer, teilweise aufgrund der Geopolitik, verschärft hat.

Dies werde die in den langfristigen Anleiherenditen eingebettete „Laufzeitprämie“ erhöhen, die seit dem Absturz der Fed-Bilanzexpansion im Jahr 2008 so gedämpft sei, selbst wenn die Fed mit der Straffung der Leitzinsen fertig sei, sagte er. Und Renditen 10-jähriger Staatsanleihen von 4,5 % waren möglich.

Die Politik der Fed sei eher neutral als restriktiv, „wenn man glaubt, dass wir in eine Welt vor 2008 zurückgekehrt sind“, sagte er, und das schränkt den Spielraum für Zinssenkungen in der Zukunft ein.

Soweit das „Schlechte“, aber es gibt auch ein „Hässliches“.

Die Liquiditätsspezialisten von CrossBorderCapital behaupten, dass dies vorerst eine Krise der Welt der „sicheren Anlagen“-Anleihen und noch keine Kreditkrise an sich bedeutet – aber eine „Durationskrise“ könnte weitreichende Auswirkungen haben und Staatsanleihen könnten 5 % testen, wenn die Laufzeitprämien wieder ansteigen .

Wenn der Wert dieser „sicheren Vermögenswerte“ stärker sinkt und sie riskanter macht, könnte ihre Verwendung als Sicherheit bei der Ausweitung der Kredit- und Liquiditätsschaffung über Wertpapierpensionsmärkte schädlich für das Kreditsystem insgesamt sein.

„Wenn das wahr ist, sind die gesamte Basis des Finanzsystems und die Entwicklung der globalen Liquidität gefährdet“, sagten sie und berechneten, dass, wenn sich die Inflation bei 3 % einpendelt und der neutrale Zinssatz der Fed immer noch 0,5 % beträgt, eine typische Basis von 150 liegt Ein Punktunterschied zwischen den langfristigen Leitzinsen und dem 10-Jahres-Zinssatz würde 5 % für letzteren bedeuten.

Für die Kreditanalystin Amanda Lynam von BlackRock (NYSE:) könnte ein Teil dieses Drucks aufgrund höherer Kapitalkosten bereits für Kreditnehmer mit variablem Zinssatz vorhanden sein, und Kreditnehmer mit festem Zinssatz, die sich refinanzieren müssen, wären nicht davor gefeit.

„Die höheren Fremdkapitalkosten – die sich in Echtzeit auf die Emittenten von Leveraged Loans mit variablem Zinssatz auswirken – führen dazu, dass die Ausfallrate von Leveraged Loans deutlich höher ist als bei hochverzinslichen Anleihen“, bemerkte sie.

„Obwohl das Ausmaß dieses Musters im Kontext der letzten zwei Jahrzehnte ungewöhnlich ist, gehen wir dennoch davon aus, dass es anhalten wird, was mit einem anhaltend höheren Kapitalkostenumfeld übereinstimmt.“

Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.