© Reuters. DATEIFOTO: Der Gouverneur des Federal Reserve Board, Christopher Waller, posiert vor einer Rede vor der San Francisco Fed am 31. März 2023 in San Francisco, Kalifornien, USA. REUTERS/Ann Saphir/Archivfoto
Von Jamie McGeever
ORLANDO, Florida (Reuters) – Während die Menge an Bargeld, die in der Overnight-Reverse-Repo-Fazilität (ON RRP) der Federal Reserve geparkt ist, auf Null zusteuert, nimmt auch die Sichtbarkeit der Fed hinsichtlich der Mindesthöhe der Bankreserven ab, die erforderlich ist, um sicherzustellen, dass das Finanzsystem reibungslos funktioniert.
Sobald sich das Bankensystem dem „niedrigsten komfortablen Reserveniveau“ (LCLOR) nähert, befindet sich die Fed in einem düstereren Terrain, in dem die Kreditbedingungen plötzlich nachteilig beeinflusst werden könnten, wie es Ende 2019 geschah.
Der tägliche UVP wird manchmal als Maß für die Überschussreserven im System und als Barometer für die Entwicklung der allgemeinen Liquiditätsbedingungen angesehen. Fällt sie auf Null, könnte die Fed gezwungen sein, bei der Reduzierung ihrer Bilanz vorsichtiger vorzugehen.
Beim derzeitigen Tempo dürfte sich der UVP-Saldo bis zur Jahresmitte vollständig auflösen. Viele Marktteilnehmer und Fed-Beamte sehen darin kein Problem, andere sind vorsichtig.
Zwei der einflussreichsten US-Notenbanker haben das Thema seitdem öffentlich angesprochen, und zwar aus leicht unterschiedlichen Blickwinkeln.
Fed-Gouverneur Christopher Waller zeigte sich am Dienstag wenig besorgt über einen UVP-Saldo von Null: „Es gibt keinen Grund, etwas darin zu haben“, sagte er bei einer Veranstaltung der Brookings Institution.
Die Präsidentin der Dallas Fed, Lorie Logan, sagte unterdessen Anfang des Monats: „Während das aktuelle Niveau der ON-RRP-Salden den Trost vermittelt, dass insgesamt reichlich Liquidität vorhanden ist, wird es mehr Unsicherheit über die aggregierten Liquiditätsbedingungen geben, wenn die ON-RRP-Salden gegen Null gehen.“
Die beiden Stimmen haben Gewicht. Es wird allgemein angenommen, dass Wallers Ansichten ziemlich eng mit denen des Vorsitzenden Jerome Powell übereinstimmen, während Logan kürzlich bei der New Yorker Fed für die Verwaltung der Billionen Dollar an Fed-Vermögen der Fed verantwortlich war.
Unter 600 Milliarden US-Dollar, Tendenz fallend
Der RRP wird oft als Indikator für die gesamten Bankreserven und die Liquidität im System angesehen und ist daher ein Leitfaden für die Fed, wenn es darum geht, wie sie das Tempo der Reduzierung ihrer Bilanz durch quantitative Straffung einschätzt.
Der UVP-Saldo fiel am Dienstag auf 583 Milliarden US-Dollar, den niedrigsten Stand seit Juni 2021. Im Juni letzten Jahres überstieg er 2 Billionen US-Dollar, was darauf hindeutet, dass dem System in sieben Monaten rund 1,5 Billionen US-Dollar an Liquidität entzogen wurden.
Logans Bemerkungen erinnern daran, dass die Fed eine Wiederholung von 2019 vermeiden will.
Im September desselben Jahres fielen die Bankreserven unter den LCLOR, der für die Funktionsfähigkeit des Finanzsystems erforderlich war, die Repo-Zinsen schossen in die Höhe und die Fed war gezwungen, die QT zu stoppen und dem Bankensystem Liquidität zuzuführen.
Der LCLOR ist eine unbekannte Zahl, bis er durchbrochen wird und ein bewegliches Ziel darstellt. Die gesamten bei der Fed gehaltenen Bankreserven belaufen sich auf 3,5 Billionen US-Dollar, mehr als das Doppelte des Niveaus vom September 2019 (1,4 Billionen US-Dollar), aber unter dem Höchststand von 4,3 Billionen US-Dollar vor zwei Jahren.
Steven Zeng, US-Zinsstratege der Deutschen Bank, schätzt, dass der UVP weiterhin kräftig sinken wird, um rund 450 Milliarden US-Dollar im laufenden Quartal und bis Juni auf Null.
„Ich sehe keinen Grund zur Besorgnis – die Fed-Beamten gehen größtenteils davon aus, dass der UVP auf Null sinken wird. Sie müssen jedoch bei der Überwachung der Liquiditätsbedingungen größere Sorgfalt walten lassen, um eine Wiederholung des Jahres 2019 zu verhindern“, warnt Zeng.
VORSICHTIGER ANSATZ
Ein schnellerer Rückgang könnte den Zeitpunkt der Diskussionen über QT vorverlegen, aber nicht unbedingt eine Änderung der Politik oder des Tempos der Bilanzverringerung, zumindest nicht anfänglich.
Angesichts des von Zeng und anderen erwarteten Tempos des Rückgangs ist es nicht unvorstellbar, dass der UVP zwischen den geldpolitischen Sitzungen der Fed völlig verschwindet. Dies ist etwas, was Beamte wahrscheinlich vermeiden möchten, insbesondere wenn sie ihre QT-Strategie nicht bereits dem Markt kommuniziert haben.
Wenn die Fed auf der sicheren Seite ist, könnte sie das Tempo der QT an den UVP koppeln und so den Bilanzabbau praktisch automatisch verlangsamen, sobald die Liquidität nicht mehr ganz so reichlich ist.
Die Strategen von JP Morgan hingegen sind davon überzeugt, dass der RRP hoch genug bleiben sollte, um sicherzustellen, dass es nicht zu einer Fehlfunktion des Geldmarktes oder einem Liquiditätsschock kommt, selbst wenn der „LCLOR“ nicht gefährdet ist.
„Es besteht ein wachsender Konsens darüber, dass RRP-Salden ein reibungsloses Funktionieren der Geldmärkte ermöglichen und somit eine weiterhin wirksame Transmission der Geldpolitik ermöglichen“, schrieben sie letzte Woche.
Dies steht eher im Einklang mit der jüngsten Umfrage der New Yorker Fed unter Primärhändlern, die vor der geldpolitischen Sitzung der Fed am 12. und 13. Dezember durchgeführt wurde.
Daraus geht hervor, dass die durchschnittliche Prognose der Wall-Street-Titanen darin besteht, dass die Fed das QT im vierten Quartal dieses Jahres beendet, wobei die gesamten Bankreserven voraussichtlich 3,125 Billionen US-Dollar und der UVP-Saldo 375 Milliarden US-Dollar betragen werden.
Das ist ein deutlicher Rückgang gegenüber den in der Umfrage vom Oktober prognostizierten 625 Milliarden US-Dollar, liegt aber immer noch deutlich über Null. Diejenigen, die gegenüber dem RRP eine wohlwollende Haltung einnehmen, werden möglicherweise eher früher als später auf die Probe gestellt.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.)
(Von Jamie McGeever; Bearbeitung von Andrea Ricci)