Von Mike Dolan
LONDON (Reuters) – Wenn die US-Notenbank dazu neigt, hart zu straffen, bis etwas bricht, wie einige Anleger trotz der Dementis der Zentralbank immer noch glauben, dann hat sie möglicherweise ein entnervendes Knirschen gehört.
Das von der Fed bevorzugte Rentenmarktmaß einer bevorstehenden Rezession ist gerade geknackt.
Die Fed hat in diesem Jahr die Zinsen in die Höhe getrieben, um einen Inflationsschub zu überwinden, der durch einen Energieschock im Zusammenhang mit Russland ausgelöst wurde – und wird dies nächste Woche erneut tun. Und in der Zwischenzeit gab es keinen Mangel an finanziellen Turbulenzen, Marktliquiditätssorgen, inländischem Immobilienstress und Dollardruck.
Aber trotz des endlosen Händeringens, dass der Gelddruck eine Rezession heraufbeschwören wird, blieb das US-Wirtschaftswachstum im dritten Quartal dieses Jahres ziemlich robust und der Arbeitsmarkt bleibt ziemlich robust.
Bei aller verständlichen Angst ist dies noch nicht die Art von „Schmerzen“, die Fed-Vorsitzender Jerome Powell als notwendig erachtete, um die Inflation wieder auf den Zielwert zu drücken. Und die jüngsten monatlichen Messwerte der „Kern“-Inflation waren nicht ermutigend.
Obwohl die sich entwickelnde Saison der Unternehmensgewinne holprig ist, haben sich Konsensprognosen zu hochfrequenten Wirtschaftsdaten als zu düster erwiesen, wenn überhaupt. Die „Überraschungen“ der US-Wirtschaft befinden sich immer noch klar im positiven Bereich.
Und doch klammern sich die Märkte jetzt hartnäckig an die Idee, dass die Fed dabei ist, das Tempo ihrer gigantischen Zinserhöhungen um 75 Basispunkte zu verlangsamen, nachdem sie nächste Woche eine vierte Erhöhung in Folge in dieser Größenordnung vornimmt.
Futures preisen nun einen kleineren Anstieg um 50 Basispunkte für Dezember ein, und die implizite „Endrate“ der Fed im nächsten Jahr ist in der vergangenen Woche um etwa einen Viertelpunkt auf weniger als 4,8 % zurückgegangen. Eine Herabsetzung des Zinserhöhungstempos durch die Bank of Canada in dieser Woche hat diese Spekulation nur angeheizt.
Die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen sind seit letztem Freitag um satte 40 Basispunkte zurückgegangen, und der US-Dollar ist aus dem Ruder gelaufen. Und selbst angesichts einiger gruseliger Gesundheitswarnungen von Unternehmen nährten sich die Aktienmärkte wieder einmal von den „Pivot“-Gesprächen der Fed und haben zwei Wochen lang an der Stange gebissen.
Es kann natürlich wieder alles Wunschdenken sein – bei weitem nicht das erste Mal in diesem Jahr. Die Abwesenheit von Fed-Rednern in ihrer traditionellen öffentlichen Blackout-Phase vor der Sitzung nächste Woche bedeutet, dass es keinen offiziellen Widerstand gibt.
Aber eine Kennzahl, die die Anleger möglicherweise dazu ermutigt hat, am Ende des dunklen Tunnels von 2022 erneut auf etwas Licht zu setzen, ist eine Umkehrung eines Teils der Renditekurve der US-Staatsanleihen, die die Fed angeblich bevorzugt, wenn sie das Risiko einer bevorstehenden Rezession einschätzt.
Grafik: Fed-Alarm https://graphics.reuters.com/GLOBAL-RATES/klpygeqkdpg/Screenshot%202022-10-27%20at%2016.53.32.png
Grafik: Zentralbanken verstärken den Kampf gegen die Inflation https://graphics.reuters.com/EUROZONE-MARKETS/zdvxdyxbwvx/chart.png
INVERSION DIVERSION
Viele Anleger betrachten in der Regel die Lücke zwischen zwei- und zehnjährigen Renditen als Prädiktor für zukünftige Aktivitäten, wobei die Inversion von langen Zinsen unter kürzere Zinsen in der Vergangenheit häufig um etwa 18 Monate vorausgegangen ist.
Als sich diese 2-10-Renditekurve im April zum ersten Mal seit fast drei Jahren umkehrte – kurz nach der ersten Zinserhöhung der Fed – nahm die Rezessionsangst einen festen Griff. Auch wenn die Kurve für einige Monate schnell wieder steiler wurde, setzte ab Juli wieder eine tiefere und dauerhaftere Inversion ein.
Die größte Marktsorge war, dass es der Fed egal war – oder zumindest nicht zustimmte – und sie stattdessen andere Maßnahmen verwendete, um zu zeigen, dass sie viel Spielraum für eine weitere Straffung hatte und sich weiterhin allein auf die Inflation konzentrierte.
Fed-Ökonomen argumentierten lautstark, dass die 2-10-Zinskurve nicht zuverlässig sei, und bestanden darauf, dass eine „weiche Landung“ immer noch möglich sei, wenn stattdessen genauere kurzfristigere Zinskurven-Spreads verwendet würden, die positiv blieben.
Das hat sich diese Woche geändert.
Ein verlängertes Maß der Zinskurve zwischen 3 Monaten und 10 Jahren – das von der New York Fed in ihren Rezessionswahrscheinlichkeitsmodellen verwendet wird – fiel zum ersten Mal seit Ausbruch der Pandemie in den negativen Bereich.
In einem Blog im März mit dem Titel „(Don’t Fear) The Yield Curve“ wiesen die Ökonomen des Fed-Vorstands, Eric Engstrom und Steven Sharpe, die Besessenheit von einer 2- bis 10-jährigen Inversion zurück und rechneten mit nahen Terminzinsspreads zwischen 3-Monats-Leihzinsen und implizierten 3 -Monatskurse 18 Monate waren daher im Laufe der Zeit viel genauer.
Obwohl diese kurzfristigen Spreads damals angenehm positiv waren, sind sie diesen Monat ebenfalls negativ geworden, und der implizite 3-Monats-Satz für 18 Monate fiel zum ersten Mal seit mehr als einem Jahrzehnt unter den aktuellen 3-Monats-Satz.
Während die Bestätigung der bevorstehenden Rezession den Anlegern wie ein schwacher Trost erscheinen mag, könnte sie der Fed auch die Annahme ermöglichen, dass sie jetzt genug Zugkraft gewinnt, um die Inflation zu schwächen und ihren Fuß ein wenig von der Bremse zu nehmen.
Morgan Stanley (NYSE:) Ökonomen warnten ihre Kunden davor, eine Verringerung des Tempos der Fed-Erhöhungen mit einem geringeren Appetit auf höhere Leitzinsen zu verwechseln. Aber auch sie erwarten, dass die Fed “angibt, dass es bald angebracht sein könnte, das Tempo der Zinserhöhungen zu verringern” und im Dezember nur einen Anstieg um 50 Basispunkte sehen werden.
Grafik: Zinsen steigen, Inflation seitwärts https://graphics.reuters.com/USA-FED/INFLATION/gkvlgnaywpb/chart.png
Grafik: US-BIP-Aufschlüsselung https://graphics.reuters.com/USA-STOCKS/mopakmqxopa/gdp.png
Grafik: US-Wirtschaftsüberraschungen weiterhin positiv https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/egvbynjykpq/One.PNG
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.
(von Mike Dolan, Twitter: @reutersMikeD. Berichterstattung von Nell Mackenzie; Redaktion von Kirsten Donovan)